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博弈逆周期政策预期换“锚”

2019-10-22 11:02:54

来源:打古资讯

投资者早已习惯了“经济低迷、政策推进”的趋势,基于宏观经济博弈政策预期获取利润、提前开工是一种有效的策略。然而,宏观经济政策对2019年发生的经济增长放缓一直保持高度集中和克制。相反,中美贸易摩擦形势

本刊记者魏凤玲/温

根据国家统计局9月16日发布的数据,8月份中国经济进一步放缓,工业生产、消费和固定资产投资均有不同程度的下降。尽管总需求没有改善,但通货膨胀受到猪肉价格上涨的影响,并继续呈现出背离总需求下降的强劲上升趋势。此外,由于无人机袭击沙特油田的影响、国际油价上涨以及下半年人民币兑美元贬值,市场对通胀感到担忧。此外,8月份房地产价格上涨幅度很大。

面对经济增长和通胀数据的双重负面结果,a股在中秋节后的第一周开始调整,但一些机构囤积的弱势周期性股票再次逼近新高。一些市场解释将此归因于油价的“黑天鹅事件”和中国人民银行未能下调多边基金利率。与此同时,美国国债期货继续处于高位,但波动性加大。

尽管经济基本面存在多种不利因素,但宏观政策基调变得更加积极。在货币政策方面,已经实施了削减,lpr改革导致贷款实际利率稳步下降。在外部环境方面,美联储和欧洲央行分别发布宽松货币政策信号,为中国随后的货币政策宽松留下空间。在财政政策方面,由于一般公共预算收入和预算赤字的限制,常规财政政策的空间很小。市场已经开始提高对提前发行的2020年特别债务限额能否在2019年提前发行的预期。

在金融市场,9月10日,国家外汇管理局决定取消合格境外机构投资者(qfii)和人民币合格境外机构投资者(rqfii)的投资配额限制。虽然这一举措在短期内带来有限的增量资本,但鼓励长期资本进入市场具有积极意义。卢刚通的数据还显示,自2019年以来,外资对a股的某些特定领域表现出浓厚兴趣。

投资者早已习惯了“经济低迷、政策推进”的趋势,基于宏观经济博弈政策预期获取利润、提前开工是一种有效的策略。然而,宏观经济政策对2019年发生的经济增长放缓一直保持高度集中和克制。相反,中美贸易摩擦形势的不断转变对政策预期有较大影响。2019年,股市将呈现出市场和政策预期都将上涨和下跌的局面。在上市公司层面,行业内部和行业之间存在收入和利润差异模式,这也符合经济内生差异。然而,由于决策层已经定下基调,投资者需要观察政策何时以及以何种方式继续强化。此外,投资者应该继续观察经济何时会出现边际改善。届时市场和政策预期之间的这种合作趋势会持续下去吗?

宏观数据经常产生负面结果。

8月份的宏观数据可以概括为“在经济下,在价格上”。

8月份cpi升至2.8%。猪肉价格的上涨起了主要作用,但cpi中非食品价格的涨幅仅为1.1%,低于上月。剔除食品和能源价格,核心cpi同比仅上涨1.5%,较上月下降0.1个百分点。就工业品价格而言,8月份生产者价格指数同比下降0.8%,继续创下今年以来的新低。在生产者价格指数分项中,8月份铁矿石价格仍处于较高水平,导致矿业价格上涨2.8%。然而,由于下游需求疲软,原材料工业价格下跌3.5%,加工业价格下跌0.8%。

8月份,工业增加值同比增速从7月份的4.8%继续回落至4.4%,创下新低。这一指标加剧了市场对中国经济是否会在第三季度触底的疑虑。

高频数据显示,8月份发电煤耗上升,高炉作业率上升,但工业增加值增速进一步下降。工业增加值增长率进一步降至历史低点,这与发电用煤消费的增长相反,也与工业产品价格下降和制造业采购经理人指数下降相一致。8月份,出口交货值同比增长4.3%,表明国际贸易环境恶化对中国出口部门生产的影响。

一些分析师认为,8月份的工业生产数据显示,生产放缓的压力大于预期。然而,国家统计局的发言人认为,尽管存在经济下行压力的因素,但两个特殊因素也发挥了重要作用。首先,8月份的工作日比去年同期少了一天,这对当月的工业增长率产生了一定的影响。2019年8月的工作日为22天,而去年同期为23天,这将影响一些工业企业的生产速度。另一方面,一些气候因素也对8月份一些地区的工业生产有一定影响。八月份,全国有三个台风登陆,比去年增加了1.2个。其中,台风leechma是新中国成立以来第五强台风,对东部各省的工业生产产生了一定的不利影响。根据国家统计局的数据,如果没有这些特殊因素,八月份的工业生产会相对稳定。

固定资产投资方面,1-8月份固定资产投资增长5.5%,比上个月下降0.2个百分点。投资增长放缓。从分部门的角度来看,主要原因是制造业投资和私人投资放缓,以及由于内部和外部需求不足,企业投资预期疲软。固定资产私人投资增长4.9%,比上个月下降0.5个百分点。

按行业分类,制造业投资增速降至2.6%,比上个月下降0.7个百分点,这是8月份固定资产投资出现拖累的主要原因。房地产投资增长10.5%,比上个月略有下降0.1个百分点,仍保持快速增长。然而,由于住房企业到位资金的增长率仍在下降,而此前的土地出让正面临急剧收缩,未来的房地产投资并不乐观。基础设施投资增长4.2%,比上个月增长0.4%,表明补充基础设施短缺的措施开始逐步生效。近年来,建筑业蓬勃发展,地方债券发行速度加快,特种债券作为资本的作用逐渐显现。

消费增长率继续下降,主要是由于汽车消费负增长,除汽车外,汽车消费基本稳定。

反向周期调整仍有待观察。

在这种“经济、价格上涨”的形势下,宏观调控是困难的。剔除受供给因素影响的猪肉和原油价格,核心cpi和ppi涨幅很低,但中国货币政策监管一直更加关注反映通胀率的cpi。因此,投资者仍应关注这一点。非食品价格的低涨幅并不是放松货币政策的充分条件。此外,在消费需求已从商品经济向服务经济大幅度转移的背景下,房价向通货膨胀的传导从理论上讲长期来看正在改善,而目前房价的上涨仍然处于高位,这也是通货膨胀的隐忧之一。

在宏观经济下行压力巨大的情况下,决策者已经做出了加大反周期调整力度的安排。然而,在各部门的政策工具箱中,增加的努力尚未得到充分反映。宏观政策似乎仍在等待更好的机会。

在货币政策方面,中国人民银行通过改革低利率形成机制,全面定向下调新增银行贷款基准利率。CICC首席经济学家洪亮预测,中国人民银行可能在2019年底前将公开市场操作利率下调30个基点,从而导致一年期低利率下调约30个基点,2020年omo利率还有进一步下调的空间。与此同时,按揭贷款利率在5年内的下调幅度可能会低于1年内的下调幅度,反映出按揭贷款政策较为“审慎”的态度。

关于目前猪肉价格正推高cpi的现状,洪亮认为,与2017年经济再度通胀背景相比,中国人民银行已将公开市场的经营利率上调30个基点,而目前企业投资回报率和名义国内生产总值增速均低于2016年下半年。将公开市场(包括反向回购和多边基金)的运营利率至少降至2017年“加息”之前的水平是合适的。洪亮还认为,为了协调政府债券的顺利发行,即在发行过程中保持充足的市场资金,避免发行利率的明显波动,可能需要通过降低公开市场的操作利率或降低标准,甚至两者都降低来放松货币政策,以提供流动性支持。

在房地产市场,8月份的价格上涨趋势仍在继续,尤其是在二线和三线城市。四个一线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.3%,同比上涨4.2%。31个二线城市新建商品房和二手房销售价格环比分别上涨0.5%和0.2%,同比分别上涨9.9%和5.5%。35个三线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.7%,同比上涨9.0%。

长江证券首席经济学家吴歌预测,即使工业生产在9月份反弹至6月份的更高水平,第三季度实际国内生产总值突破6%的可能性仍然很高。因此,随着经济接近增长底线,土地融资面临压力,房价正在放缓,房地产监管变得更加严格或不可持续。“自8月底以来,许多城市放松了监管政策。随着反周期调控政策的增加和房地产调控的放缓,预计中国经济将在经历第三季度触底后,在第四季度实现小幅复苏。”

中信证券首席经济学家朱房建认为,第四季度后,房地产的韧性将明显减弱。固定资产投资需要反周期调整政策的支持。随后的财政和货币政策将陆续出台。

长期以来,对游戏经济形势和反周期政策的预期已经成为市场习惯的交易模式。但在2019年,该政策对经济低迷和复杂通胀形势的容忍度导致了该政策的静态刹车。然而,贸易摩擦对宏观政策预期的影响更大。第三季度末,回顾中美贸易摩擦的发展,投资者逐渐从恐慌转向适应,经济下行压力越来越明显,通胀形势逐渐明朗和可预测,决策者对反周期调整的要求也越来越明确。这意味着下一个政策可能会从宣传转向实施。然后,投资者可能需要从“贸易摩擦和政策预期”的博弈中回到“经济基本面和政策预期”的模式。

市场欢迎海外机构投资配额自由化。

9月10日,国家外汇管理局决定取消合格境外机构投资者(qfii)和人民币合格境外机构投资者(rqfii)的投资配额限制。早在2018年6月,国家外汇管理局就已经解除了外资机构上一年不能汇出20%以上资金的限制,外商投资便利性不断提高。因此,取消合格投资者和合格投资者配额是中国资本市场进一步开放的改革信号。金融市场开放和外汇管制放松政策是可持续控制的。

从“8.11”外汇改革后的改革进程来看,无论是向北方开放债券还是qfii/rqfii配额的不断增加,相关部门都更加重视放宽“流入方”的投资限制。招商证券宏观研究主管谢宣亚指出,这对于吸引国际资本进入中国资本市场,促进市场发展和成熟,以及稳定人民币汇率都具有重要意义。“资本市场对外开放的政策效应将继续发酵。对国内投资者来说,外资因素不容忽视。”

目前,中国合格投资者/合格投资者的总额约为4.1万亿元,其中批准的投资额约为1.5万亿元。招商银行研究院分析师刘东亮认为,qfii和r qfii配额的放开并不意味着大量资金将在短期内流入中国资本市场。一方面,合格投资者和合格投资者的核定配额尚未用尽,三分之二的配额仍然是免费的。另一方面,路虎通开放后,资金北移规模大大超过qfii和rqfii。此时,开放配额的现实意义有限。

但是,根据招商证券根据不同投资渠道对境外投资者持有的人民币金融资产份额的划分,目前批准的qfii/rqfii额度已经基本用完。

尽管短期内资金流入有限,但放松管制的积极意义不应低估。这是市场的共识,市场机构对此措施表示欢迎。从促进流入的直接效果来看,由于沪港通和深港通对投资目标有更多的限制,即只有符合一定条件的股票才能纳入沪港通或深港通的投资目标;相比之下,qfii和rqfii有更广泛的投资目标。符合条件的机构可以买卖在上海证券交易所或深圳证券交易所上市的所有证券产品,包括国内股指期货、首次公开发行股票、私募股权基金等。这是海外多策略资产管理机构参与国内市场的又一个例子。

“一些海外机构仍然更愿意通过qfii和rqfii参与国内资本市场。随着qfii和rqfii投资配额的完全取消,这将对内地资本市场和海外机构投资者产生积极影响。”工商银行国际研究部副主任杜震声称。

杜振生进一步指出,在外管局取消投资额度之前,境外机构必须先向外管局申请额度,然后才能以qfii和rqfii资格投资国内市场。审批过程涉及到时间差异,资金需要提前到位,给海外机构带来了一些不便。“国家外汇管理局此次宣布取消投资额度限制后,具有相应资格的境外机构投资者只能通过注册才能按照规定独立汇出资金进行证券投资,大大增强了境外机构投资在国内市场的灵活性,使操作更加高效。过去,由于配额不足而导致的交易限制也可以取消,以促进投资组合管理。”

随着a股在各种国际指数中所占比例的增加,对被动投资和主动投资的需求将继续上升。“国内a股市场已经处于相对较低的水平,低估值对长期基金具有吸引力。从外资股份制行业来看,金融和日用消费品行业占了相当大的比重。从基本面和估值的角度来看,外国投资者高度关注业绩高、估值低的行业。”刘东亮表示,“与此同时,国内债券市场的收益率明显高于欧美市场,尤其是高安全性利率债券,这将继续受到外国投资者的青睐。”

值得一提的是,人民币汇率的灵活性在过去两年大幅提高,包括人民币兑美元汇率超过7个百分点,但这并没有阻止外国机构在境内配置人民币资产。

政策放松后,qfii和QFII对海外机构的吸引力变得更大。杜振生估计,一些因配额限制而提前迁往上海和深圳证券交易所的机构投资者可能会重新考虑与qfii和rqfii的交易。相对而言,取消配额的政策可能会减少机构投资者通过沪深交易所投资国内股市的交易量,但个人投资者仍主要通过沪深交易所进入a股市场。

来源:证券网络

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